Коли ціна маркування стає зброєю: аналіз системних ризиків ринку безстрокових ф'ючерсів

У березні 2025 року маловідомий токен JELLY з обсягом денних торгів менше 200 тисяч доларів викликав на одній з торгових платформ бурю ліквідацій на десятки мільйонів доларів. Це не була традиційна хакерська атака, а "атакування на відповідність" системним правилам. Зловмисники використали публічну логіку обчислень, алгоритми та механізми управління ризиками платформи, створивши "безкодову атаку", що має вражаючий вплив на ринок і трейдерів. Ціна маркування, яка мала стати "нейтральним і безпечним" якорем ринку, у цій події перетворилася з щита на лезо.

Ця стаття глибоко аналізує системні ризики механізму ціни маркування на ринку безстрокових ф'ючерсів альткоїнів і надає детальний огляд події атаки Jelly-My-Jelly. Ця подія не лише виявила структурну вразливість дизайну оракула та двосічну природу інноваційних ліквідних пулів, але й продемонструвала внутрішню асиметрію захисту коштів користувачів у рамках сучасної логіки ліквідації в екстремальних ринкових умовах.

Перша частина: Ядро парадоксу безстрокових ф'ючерсів - схилення механізму ліквідації, що викликане ілюзорним відчуттям безпеки

1.1 ціна маркування：один помилково вважав, що це безпечна консенсус-гра, що призвела до схильності до ліквідації

Основний принцип ціни маркування побудований навколо тривального медіанного механізму, що базується на "індексній ціні". Індексна ціна розраховується шляхом зваженого середнього ціни активу на кількох основних спотових платформах. Типовий спосіб розрахунку ціни маркування виглядає наступним чином:

Ціна маркування = Медіана (Ціна1, Ціна2, Остання торгова ціна)

Введення медіани має на меті виключити аномальні значення та підвищити стабільність цін. Однак безпека цього дизайну повністю ґрунтується на припущенні, що кількість джерел вхідних даних є достатньою, їх розподіл є раціональним, ліквідність є сильною та їх важко координовано маніпулювати.

Однак на практиці більшість ринків спот для альткойнів надзвичайно слабкі. Як тільки зловмисник може контролювати ціни на кількох платформах з низькою ліквідністю, він може "забруднити" індексну ціну, легально ін'єктуючи шкідливі дані в ціну маркування через формулу. Цей напад може викликати масштабну ліквідацію з мінімальними витратами, спровокувавши ланцюгову реакцію.

1.2 Система ліквідації: щит платформи, а також і лезо

Ядром стандарту спрацьовування системи ліквідації є ціна маркування, а не остання ціна виконання платформи. Це означає, що навіть якщо поточна ринкова ціна ще не досягла лінії ліквідації, ліквідація буде негайно активована, щойно ця "невидима" ціна маркування буде досягнута.

Ще варто звернути увагу на механізм "примусового закриття" позицій. Багато бірж, щоб уникнути ризику ліквідації, використовують досить консервативні параметри ліквідації. Коли відбувається примусове закриття, навіть якщо ціна закриття є кращою за фактичну ціну, при якій збитки скорочуються до нуля, платформа зазвичай не повертає цю частину "прибутку від примусового закриття", а напряму зараховує її до страхового фонду платформи.

Цей механізм особливо поширений у активів з низькою ліквідністю. Платформа, щоб захистити себе від ризиків, встановлює лінію ліквідації більш консервативно, що робить більш імовірним "дострокове закриття" позицій під час цінових коливань. Логіка цього є обґрунтованою, але результат призводить до тонкого розриву в інтересах платформи та трейдерів під час екстремальних ринкових умов.

1.3 Ціна маркування є причиною спотворення ліквідаційного двигуна

На фоні схильності платформи до уникнення збитків, різкі коливання індексної ціни та ціни маркування ще більше посилили це примусове закриття (заднім) переміщення.

Теорія ціни маркування забезпечує справедливу, стійку до маніпуляцій цінову основу шляхом агрегації даних з кількох джерел та використання алгоритму медіани. Однак ця теорія може бути дійсною при застосуванні до ліквідних основних активів, але при зіткненні з малоліквідними альткойнами, які торгуються на централізованих майданчиках, її ефективність зіткнеться з серйозними викликами.

Для більшості альткойнів глибина торгівлі та кількість бірж, на яких вони представлені, дуже обмежені, що робить їх цінові індекси вкрай вразливими до "малих наборів даних". Отже, відчуття безпеки, яке забезпечується "багатоджерельним індексом", часто є ілюзією у світі альткойнів. Часто остання ціна угоди виявляється рівною ціні маркування.

Друга частина: Дилема оракула - коли ліквідність спот-ринку виснажується і стає зброєю

2.1 Пророцтво: зв'язок між ончейном та оффчейном

Ціна маркування є проміжною системою, яка відповідає за безпечну та надійну передачу даних поза ланцюгом на ланцюг, забезпечуючи "інформаційний вхід" з "реального світу" для роботи смарт-контрактів. Проте "чесний" оракул не означає, що він повідомляє "розумну" ціну. Обов'язком оракула є лише точне фіксування стану зовнішнього світу, якому він може спостерігати; він не оцінює, чи відхиляється ціна від фундаментальних показників.

Ця особливість виявляє два абсолютно різні шляхи атаки:

1. Атака на оракула: зловмисник шляхом технічних засобів підмінює джерела даних оракула або протокол, змушуючи його повідомляти неправильну ціну.

2. Маніпуляція ринком: зловмисники через фактичні операції на зовнішньому ринку навмисно підвищують або знижують ціну, тоді як нормально функціонуючі оракули справедливо фіксують та доповідають цю "маніпульовану" ринкову ціну. Блокчейн-протокол не був зламаний, але через "інформаційне отруєння" виникає несподівана реакція.

2.2 Точка атаки: коли дефіцит ліквідності стає зброєю

Суть таких атак полягає в використанні слабкої ліквідності цільових активів на спотовому ринку. Для активів з низьким обсягом торгів навіть невеликі замовлення можуть викликати різкі коливання цін, що дає можливість маніпуляторам.

Детальний аналіз атакуючих шляхів: п'ять кроків до прориву протоколу

1. Вибір цілей: відбір токенів з низькою ліквідністю, які легко маніпулювати.

2. Залучення капіталу: отримання тимчасових величезних коштів через "швидкі позики" та інші способи.

3. Ринковий сплеск на спотовому ринку: протягом дуже короткого часу синхронно подати велику кількість замовлень на купівлю на всіх біржах, які контролюються оракулом.

4. Забруднення оракулів: Оракули зчитують ціни з маніпульованих бірж, отримані індексні ціни серйозно забруднені.

5. ціна маркування інфекція: забруднена індексна ціна потрапляє на платформу деривативів, впливаючи на обчислення ціни маркування. Ліквідаційний двигун неправильно оцінює ризикову зону, викликаючи масову "ліквідацію".

Зловмисники можуть точно розрахувати, скільки коштів інвестувати в кожну біржу з найменшою ліквідністю, спираючись на інформацію про механізм ораклів, опублікований платформою, вагу джерел даних, частоту оновлення цін тощо, що дозволяє максимально спотворити остаточний зважений індекс. Ця "алгоритмічна інженерія" робить атаки контрольованими, передбачуваними та мінімізує витрати.

Третя частина: Полювання на ринку - Аналіз структурних ризиків певної торгової платформи

3.1 HLP-сховище: демократизовані маркет-мейкери та контрагенти з ліквідації

Однією з ключових інновацій певної торгової платформи є її HLP-скарбниця - пул коштів, що управляється єдиним протоколом і виконує подвійні функції.

HLP виступає активним маркет-мейкером платформи, дозволяючи користувачам спільноти вносити USDC до скарбниці та брати участь в автоматизованих маркет-мейкерських стратегіях платформи. Ця "демократична" механіка маркет-мейкінгу дозволяє HLP безперервно забезпечувати торгівельні котирування для багатьох альткойнів з дефіцитом ліквідності.

Однак HLP також виконує роль "підтримки для ліквідаційних стоп-лоссів" платформи, тобто останнього контрагента для ліквідації. Коли позиції з важелем примусово закриваються, а на ринку немає достатньої кількості ліквідаторів, готових прийняти їх, протокол автоматично передає ці високі ризикові позиції до скарбниці HLP за ціною, вказаною оракулом.

Цей механізм перетворює HLP на суб'єкт, який можна використовувати детерміновано, абсолютно без автономної здатності до судження. Зловмисник при розгортанні стратегії може абсолютно передбачити, хто стане приймачем, коли його "отруйна позиція" буде активована - це не випадковий та непередбачуваний контрагент на ринку, а автоматизована система: HLP vault, яка виконує логіку смарт-контракту та діє на 100% за правилами.

3.2 Структурні недоліки механізму ліквідації

Подія Jelly-My-Jelly виявила фатальний недолік цієї платформи в умовах екстремального ринку, який корениться у фінансовій структурі та моделі ліквідації внутрішнього HLP-скарбниці.

Під час атаки не було суворого механізму ізоляції між "резервним пулом ліквідації", який відповідає за обробку ліквідованих позицій, та іншими пулом коштів, які виконують стратегії маркет-мейкінгу тощо. Вони ділять одну й ту ж заставу. Коли коротка позиція вартістю 4 мільйони доларів була ліквідована через різке зростання ціни маркування, ця позиція була повністю передана до резервного пулу ліквідації. Оскільки ціна JELLY продовжує зростати, збитки за цією позицією також постійно збільшуються.

Зловмисник лише повинен активувати ліквідацію (активно знизити маржу), щоб "безшвово" передати свою збиткову позицію системі - HLP-скарбниці. Зловмисник добре знає: правила протоколу змусять HLP виконати викуп у найневигідніший момент, ставши його "безумовним покупцем".

Згідно з логікою, коли збитки по позиції стають настільки великими, що загрожують стабільності платформи, має автоматично активуватися механізм автоматичного зменшення позицій ADL, який примусово зменшує позиції користувачів, що мають прибуткову позицію в протилежному напрямку, щоб розподілити ризики. Але цього разу ADL не було активовано.

Причина полягає в тому, що, хоча резервний пул ліквідації сам по собі вже зазнав глибоких збитків, він може використовувати заставні активи інших стратегічних пулів у всьому HLP, тому система оцінює "загальний стан здоров'я" всього HLP як добрий, і тому механізм управління ризиками не був активований. Цей механізм спільної застави несподівано обійшов цю системну лінію ризику ADL, що призвело до того, що збитки, які мали б нестися ринком в цілому, в кінцевому рахунку сконцентрувалися в HLP.

Четверта частина: Аналіз випадків - Повний огляд атаки Jelly-My-Jelly

4.1 Етап перший: Розміщення - Шорт-трейд на 4 мільйони доларів

26 березня 2025 року, коли спотова ціна JELLY коливалася близько 0,0095 долара, зловмисники розпочали першу стадію. У цьому брали участь кілька адрес гаманців, серед яких адреса 0xde96 є ключовим виконавцем. Зловмисники за допомогою самостійних угод створили коротку позицію на ринку безстрокових ф'ючерсів JELLY на суму близько 4 мільйонів доларів, доповнивши її загалом 3 мільйонами доларів довгих позицій. Метою цих угод було максимальне збільшення відкритого інтересу (OI) до невиконаних контрактів, одночасно уникаючи виклику аномальних коливань ринку, що заклало основу для подальшого маніпулювання ціною та спонукання до ліквідації.

4.2 Етап два: Напад - Блискавична війна на ринку спот

Після завершення розгортання атака переходить до другого етапу: швидке підвищення цін на спот. Загальна капіталізація JELLY становить лише близько 15 мільйонів доларів США, а книги замовлень на основних біржах є надзвичайно слабкими. Згідно з даними, його глибина ринку на 1% становить лише 72 тисячі доларів США, що значно нижче, ніж у інших аналогічних токенів.

Зловмисники скористалися цим, запустивши синхронну атаку на покупку на кількох біржах. Через відсутність підтримки з боку продажу, спотова ціна JELLY була швидко піднята за короткий час. Вона зросла з 0,008 долара до понад 500 % менш ніж за годину, досягнувши піку в 0,0517 долара. Тим часом обсяги торгівлі також爆炸性 зросли. Лише на одній з бірж, добовий обсяг торгівлі JELLY перевищив 150 мільйонів доларів, встановивши історичний рекорд.

4.3 Етап 3: Вибух - забруднення оракулів та каскад ліквідацій

Різке зростання спотової ціни швидко передається до системи ціни маркування цієї торгової платформи. Оскільки зловмисники синхронно діяли в цих ключових джерелах, остаточна агрегована індексна ціна була ефективно забруднена, що призвело до синхронного зростання ціни маркування на платформі.

Ціна маркування стрибнула вгору, що прямо спровокувало раніше розгорнуті короткі позиції атакуючого. З розширенням збитків ця позиція вартістю 4 мільйони доларів спровокувала примусове ліквідування. Цей момент не є невдачею атаки, а є ключовим етапом її дизайну.

Оскільки HLP-скарбниця виступає в ролі контрагента платформи з ліквідації, вона безумовно купує позиції відповідно до логіки смарт-контракту, а система ліквідації не змогла активувати механізм ADL для розподілу ризиків, вся висока ризикова позиція безпосередньо лягає на HLP. Іншими словами, зловмисник успішно "переклав" свої втрати від ліквідації на суспільство, змусивши постачальників ліквідності HLP покривати його маніпуляції.

4.4 Етап 4: Відлуння - Термінове зняття з торгів та роздуми на ринку

Ця торговельна платформа опинилася в хаосі, в той час як зовнішній ринок також відреагував складно. Протягом години, коли JELLY був маніпульований до високих значень, інші основні біржі майже синхронно запустили безстрокові ф'ючерси на JELLY. Ринок загалом інтерпретував цю поведінку як "пограбування на тлі пожежі" конкурентів, що ще більше посилило волатильність ринку JELLY і непрямо розширило H.